奥瑞金(002701)投资价值分析报告：优质客户助力成长 金属包装龙头崛起
投资要点
快速成长中的食品饮料金属包装龙头。公司主要为食品饮料企业（红牛、加多宝、旺旺、雪花等）供应金属罐，2013 年1-9 月公司实现收入/净利润为35/5 亿元，同比增长39%/53%。2013 年公司三片罐/二片罐产能达75 亿/7 亿罐，在食品饮料金属制罐业中市占率约7.8%，位列前四。
金属罐需求将稳健增长，集中度进一步提升。金属包装以食品饮料罐包装为主（占比40%）。2012 年我国金属饮料罐约299 亿罐，我们预测未来5年产量CAGR 约8%-9%；驱动主力包括：1）快速增长的功能型饮料及凉茶饮料；2）啤酒的罐化率提升。目前国内金属食品饮料包装业CR5 为41%，较北美/欧洲CR3 约80%/90%的集中度，仍有大幅提升空间。
国际成功经验：锁定核心客户，借势快速扩张。雷盛（Rexam）是全球第二大金属包装巨头，2012 年收入/净利分别为 43.1/2.6 亿英镑。1999 年-2009 年是雷盛最成功的发展周期（10 年收入CAGR7%同期股价翻2.5倍），主要得益于：1）聚焦饮料包装主业；2）以技术和服务锁定核心客户（TOP10 客户收入贡献约60%），借势实现快速发展；3）收购扩张。
优质客户资源助力公司成长。预计核心客户红牛（占公司收入约70%）仍是未来2-3 年增长的主要动力。Euromonitor 预测我国功能饮料市场未来5 年CAGR14%；2012 年排名第一的红牛市占率24%（VS 成熟市场Top 1 市占率40%-50%），预计2013-15 年销售CAGR 为25%，继续引领行业成长。二片罐方面，公司对加多宝供货比例将提升至10%-20%（收入将增至5~10 亿元）。此外，积极开拓啤酒客户，例如通过合资布局广西啤酒市场。
收入持续增长可期，盈利能力保持良好。募投项目产能陆续投产，2013年年底预计三片饮料罐/食品罐/二片饮料罐产能分别为58/17/7 亿罐；预计2014 年/15 年产能增长25%/26%；根据红牛订单20%~30%增速，加多宝及啤酒新客户等不断拓展，预计公司未来3 年收入CAGR27%，持续成长可期。随着二片罐产能释放，产品结构调整导致毛利率有所下降；但随着产能利用率提升/费用有效控制，我们预计2013-15 年公司整体净利率为13.1%/13.0%/12.7%，保持良好的盈利能力。
风险因素：客户过于集中风险；毛利率下降风险；食品饮料安全风险等。
估值及投资评级。公司是A 股金属包装稀缺品种，作为本土龙头随红牛等核心客户实现快速增长，同时加速拓展加多宝等优质客户，产能逐渐释放，业绩高增长确定性强。我们预测公司2013-15 年EPS 为2.02/2.54/2.97元，3 年CAGR31%。近期小非抑制股价因素基本消除，估值回归并向2014年切换，参考A 股上市包装企业估值水平，给予公司2014 年20 倍PE，对应目标价50.82 元，首次给予“买入”评级！(来源：中国财经)